2019年9月27日，美國彭博社報道稱，美國官方正在權衡讓中國企業從美國證券市場退市，并阻止官方退休金投資中國上市企業。隨后，包括路透社、紐約時報、CNBC等媒體都跟進了該報道。雖然納斯達克當天對此做出回應，稱美國資本市場的優勢是為所有符合條件的企業，提供非歧視性的、公平的準入機會。[1]但9月30日又有消息稱，納斯達克股票交易所正在收緊限制，放緩審批速度，以遏制中國小企業IPO。[2]

對此，有媒體猜測這或許是美國政府對中國政府的一種施壓。但不可否認的是，中概股企業未來在美股市場很有可能會受到越來越多的限制。鑒于此，我們將結合實踐經驗[3]，通過本文介紹一種更為簡便、成功幾率更高且近年受到業界熱捧的境外上市模式，即通過SPAC在英國主板上市。 

“特殊目的收購公司”（Special Purpose Acquisition Company，簡稱“SPAC”）通常指一家由具有投資、投行或特定行業等專業經驗的發起人團隊設立并公開募集的只有現金沒有業務的“特殊目的”上市公司，其發起人承諾在上市后尋找一家或多家具有高成長發展前景的非上市公司（“目標公司”），并用上市后籌集的資金與其合并，最終實現該目標公司獲得融資并上市的目的。

與借殼上市不同，SPAC上市是先成立現金殼公司，申請現金殼上市，在IPO時SPAC并沒有非常具體的投資計劃或者并購計劃。投資者之所以認購SPAC的股份，主要是因為相信SPAC發起人和管理層的投資能力。目標公司將通過和已上市SPAC合并迅速實現上市融資的目的。

赴英國上市的SPAC通常設立于開曼等離岸司法管轄地。

倫敦證券交易所擁有數量眾多的國際企業以及極為多樣化的投資者基礎。在倫交所上市公司中，30%左右的公司是非英國公司[4]，超過一半的投資者來自海外[5]。

2019年11月初，倫交所市盈率約為16.4倍。[6]由于投資者的多樣性，英國股市在金融危機或全球股價暴漲或暴跌時也不會起伏很大，總體來說股價比較平穩，在股市低谷時仍有一定的融資能力。

英國采用“遵守或解釋（comply or explain）原則”[7]，即上市公司要么遵守公司治理準則，要么解釋其為何未遵守公司治理準則。“遵守或解釋原則”基于兩個前提，一是沒有適用于所有公司的有效公司治理模式，公司可出于其自身及對股東的最佳利益采取不同的實踐；二是公司治理的目的是確保公司為股東的長期利益而運作，因此決定權在股東而非監管者，如果公司選擇不遵循準則，應向其股東作出解釋。“遵守或解釋原則”給予英國上市公司治理的靈活性，也促進公司不斷提升其治理水平。

2017年和2018年每年均有15家SPAC在倫交所上市，融資額總計分別約為23億美元[8]及21.5億美元[9]，即兩年平均每家SPAC的融資額超過1.4億美元。對于沒有任何運營項目僅為現金殼的公司來說，這樣的融資金額極具吸引力。

滬倫通是指上海證券交易所與倫敦證券交易所互聯互通的機制。符合條件的兩地上市公司，可以發行存托憑證（DR）并在對方市場上市交易。

2018年10月12日，證監會正式發布《關于上海證券交易所與倫敦證券交易所互聯互通存托憑證業務的監管規定（試行）》。2019年6月17日中國證監會和英國金融行為監管局發布了滬倫通《聯合公告》，原則批準上交所和倫交所開展滬倫通。[10]同日，上交所上市公司華泰證券股份有限公司發行的滬倫通下首只全球存托憑證（GDR）產品在倫交所掛牌交易。根據倫交所統計，自上市以來，華泰證券GDR在其場內累計成交額在所有亞洲企業于倫交所發行的證券中排名第二，僅次于韓國三星，已是倫敦市場流動性最好的存托憑證之一。[11]

滬倫通作為連接中國和英國資本市場的重要紐帶，將成為中國企業赴倫敦融資的重大機遇。

英國主板包括高級板（Premium）和標準板（Standard），其中標準板相較于高級板市場門檻要低很多，如標準上市（Standard Listing）不要求3年的收入記錄、3年對主要資產的控制、干凈的流動資金報表和保薦人等。

英國SPAC標準上市通常需要三至六個月，一般需要滿足如下基本條件：

1. 投資額：倫交所標準上市的最低市值要求是70萬英鎊。但是，實踐中如果按最低標準，投資方和監管部門可能會有投資/審批方面的顧慮。根據以往經驗，SPAC投資規模一般需達到更高的標準。

   
   

2. 公眾持股：SPAC的25%股份應在不遲于首次上市時，由符合要求的公眾（歐洲經濟區居民）持有。受英國脫歐的影響，“公眾”的界定可能會有所變化，我們將持續關注這一問題。

   
   

3. 財務信息：倫交所標準板上市要求3年或更短期間（如SPAC成立未滿3年）的經審計的歷史財務信息。

   
   

4. 鎖定期：根據倫交所上市規則，對管理層股東的鎖定期應不少于180天。如與SPAC管理層股東的鎖定協議實際約定的鎖定期更長，會使潛在投資者對SPAC股價穩定性更有信心。

SPAC成功上市之后，可以根據其于上市之時在招股書中承諾的并購意圖，以及倫敦交易所的規則，針對境內外股權、資產開展并購。

根據《關于外國投資者并購境內企業的規定》，境外公司并購境內無外資成分的關聯公司受限于商務部審批。實踐中通過該等審批的并購極為罕見。因此，如果境內運營公司是SPAC的關聯公司，通常在RTO開始之前即已引入境外投資人。另外，為稅務籌劃考慮，與通常的境外紅籌上市模式相同，通常會考慮在境內運營公司之上架設香港、BVI和/或開曼公司架構。

總的來說，SPAC上市的核心要點是人、錢及故事。由于SPAC是現金殼，后續是否會良性且高速地發展主要取決于管理者的能力、資金的多寡以及目標行業的前景。因此，具有國際背景以及豐富的投資/行業經驗的董事及高管將有利于贏得潛在投資者對SPAC后續投資發展的信任。資金方面，發起人投資額越高越好。后續擬投資行業最好是高凈利潤率的行業，比如高科技、教育科技、醫藥、新能源等具有好的商業故事的行業。

目前英國SPAC上市的監管要求趨嚴，例如倫交所最近增加了券商律師及對SPAC董事和大股東進行第三方獨立盡調的要求。鑒于SPAC上市項目趨熱，過審難度有所提高，建議有意向的投資人可提前做好境內37號文登記、境外資金準備及基本架構搭建。